Le recours par le Trésor au marché des adjudications pour faire face à ses besoins de financement au titre de l’année 2004 s’est soldé par des levées d’un montant global de 75,2 milliards de dirhams contre 66,5 milliards de dirhams en 2003, soit une progression de 13,08 %. Outre l’importance des besoins du Trésor consécutive au financement du budget 2004, cette hausse se justifie également par le fait que, d’une part, les opérations de privatisation programmées pour un montant de plus de 12 milliards de dirhams n’ont pas totalement été réalisées et que même celle de Maroc Telecom, qui a généré environ 9 milliards de dirhams, dont la moitié au profit du Trésor, ne l’a été qu’en décembre 2004, et d’autre part, et contrairement à l’exercice 2003, il n’y a pas eu d’emprunt international contrairement à l’année 2003 marquée par le retour du Royaume sur le marché international de la dette avec un emprunt obligataire de 400 millions d’euros par appel d’offre international. Du coup, et pour faire face à ses besoins, de plus en plus importants, déficits sociaux obligent, le Trésor a marqué sa présence sur le marché durant toute l’année, avec bien évidemment une présence plus marquée sur certaines périodes. Ainsi, après une forte hausse des levées durant le premier trimestre, les adjudications du Trésor ont baissé durant tout le second trimestre pour connaître une nouvelle hausse durant le troisième trimestre avant de connaître de nouveau une baisse en fin d’année. Notons également que les importantes levées du Trésor sur le marché étaient facilitées par une conjoncture très favorable. La surliquidité structurelle du marché, le poids encore relativement faible, bien qu’en forte croissance, de l’offre de titres privés et les taux globalement bas ont constitué les principales caractéristiques du marché de la dette en 2004. La surliquidité du marché s’est traduite par une exposition de l’offre des investisseurs. Celle-ci a atteint 309,35 milliards de dirhams en 2004, en forte progression de 64 % par rapport à celle de l’année précédente. A travers ces levées, le Trésor a contribué au recyclage des liquidités excédentaires tout en permettant une meilleure régulation du marché monétaire par Bank Al-Maghrib.

Préférences pour le moyen terme

Par maturité, le Trésor a pioché surtout sur le moyen et long terme. Après avoir annoncé au début de l’année 2004 des besoins prévisionnels à moyen et long terme à couvrir au niveau du marché des adjudications de l’ordre de 32 milliards de dirhams, dont 15,4 milliards devant servir aux remboursements des tombées en principal de la dette à moyen et long terme, le Trésor a fini par lever sur ces maturités quelques 53,13 milliards de dirhams, sur une offre globale de 149,58 milliards de dirhams, soit un taux de satisfaction de 35,52%. Les émissions des bons moyen et long terme, qui ont représenté plus de 70 % du montant global des adjudications 2004, toutes maturités confondues, étaient attribuables surtout à l’expansion des bons à 5 ans. Le montant des bons émis sur cette maturité a atteint 22,39 milliards de dirhams, représentant environ 30 % des adjudications totales. Au niveau du court terme, les levées du Trésor se sont chiffrées à 22,06 milliards de dirhams, soit presque 30 % des levées 2004. Pourtant, comme en 2003, l’offre sur les maturités courtes a été importante en 2004, atteignant 159,8 milliards de dirhams, soit 51,65 % de l’offre globale. L’importance de l’offre court terme s’expliquant par les préférences des investisseurs pour cette catégorie de titres en période d’incertitudes sur l’évolution future des conditions du marché.
Notons également que les émissions effectuées en 2004, à l’image de celles de l’année précédente, les taux d’intérêt offerts sur les différentes maturités ont accusé des reculs importants. Ce qui profite énormément au Trésor qui baisse considérablement ses coûts de refinancement. Les maturités court terme ont en moyenne concédé 108 pbs un an. Le 13 s (semaines), 26 s et 52 s ont perdu respectivement 106 pbs, à 2,29 %, 116 pbs %, à 2,34 %, et 105 pbs, à 2,74 %. La tendance baissière des taux a également touché les émissions moyen et long terme. Les taux d’intérêt des bons de 2 ans, 5 ans, 10 ans et 15 ans ont cédé en une année respectivement 104 pbs, à 3,00 %, 97 pbs, à 4,02%, 39 pbs, à 4,89 % et 41 pbs, à 5,51 %. En clair, les rendements obligataires ont subi une forte baisse en 2004. La décision de Bank Al-Maghrib de réduire ses taux de reprises de liquidité d’un point, passant de 3.25 % à 2.25%, y est pour quelque chose.

Perspectives

Outre ces levées, le Trésor a tiré de l’opération de privatisation de Maroc Telecom une manne financière proche de 4,5 milliards de dirhams, l’autre partie du produit de cette cession devant alimenter le Fonds Hassan II pour le Développement Economique et Social.
Pour ce qui est des perspectives 2005, le Trésor continuera à solliciter le marché intérieur pour faire face au financement du budget en cours. Il semble être plutôt à l’aise après avoir encaissé au début de cette année le chèque relatif à la cession de 16 % supplémentaires du capital de Maroc Telecom à Vivendi Universal. En plus, les privatisations qui n’ont pas abouti en 2004 devraient se réaliser cette année. Bien que ces recettes exceptionnelles soulagent la trésorerie de l’État, il n’empêche que le recours au marché intérieur de la dette sera certainement important cette année également. Concernant l’évolution des taux, rien n’est encore clair. Si des tensions ont été remarquées au niveau des taux durant les derniers jours de l’année écoulée, suite à la ponction d’environ 4,5 milliards de dirhams sur le marché à la suite du règlement de l’opération d’introduction en Bourse de Maroc Telecom et la fin de la période de réserve monétaire, rien n’indique tout de même qu’on soit à la veille d’un renversement de la tendance au niveau du marché des taux. Une chose est toutefois claire. Pour beaucoup d’analystes, les taux ont atteint actuellement des niveaux si bas qu’ils ne peuvent que remonter en 2005. Wait en see.

Moussa Diop