En 2004, l’Office des Changes a réglementé deux types d’opérations qui constituent deux grandes nouveautés, les options sur les matières premières et produits de base et les options sur les opérations de change.
La première a été introduite en janvier 2004, édictée à la fois par Bank Al-Maghrib et l’Office des Changes et porte sur les options sur les matières premières.
Avec ce texte, les importateurs peuvent s’adresser directement ou à travers leurs banques commerciales marocaines au marché international de gré à gré ou organisé (marché des futures)et couvrir leurs importations, soit à travers des produits à terme, soit des options. Cela peut porter sur les céréales, le sucre, le pétrole, le gaz. Bref, tout ce qui est aujourd’hui côté en partie sur le marché international. Il s’agit-là d’une ouverture importante puisque cette circulaire permet aux banques marocaines de traiter ces instruments aussi bien pour le compte de leurs clients que pour leur compte propre. Désormais, une banque marocaine a le droit, si elle le désire, de prendre du risque sur le pétrole, aussi extravagant que cela puisse paraître.
C’est là une très grande innovation, sachant que le marché du pétrole est dix fois plus risqué que celui des devises par exemple.
Puis, en juin 2004, il y a eu une deuxième circulaire, émise par l’Office des Changes, qui autorise dorénavant les banques à coter les options sur devises pour le compte de leurs clients et dont les modalités restent à préciser par la circulaire de Bank Al-Maghrib très attendue par les opérateurs du marché notamment pour les aspects comptable et fiscal de ces produits). En effet, ce texte permet à une entreprise marocaine de prendre des options de change pour se couvrir contre le risque de change dans le cadre du règlement d’une opération commerciale aussi bien à l’import qu’à l’export.
Techniquement, le principe des options ne diffère pas selon la nature du sous-jacent (dollar, pétrole ou sucre). Pour mieux en comprendre le mécanisme, il faut savoir que traditionnellement, depuis la libéralisation du marché de change au Maroc, toute opération commerciale internationale est réglée soit à travers une opération de change au comptant dite " spot ", soit à travers une opération de change à terme. Concrètement, pour le règlement d’une opération d’importation dans un délai de trois mois par exemple, il y a deux possibilités. La première implique qu’à l’échéance du délai, on applique le cours du jour, c’est le spot. La seconde consiste à fixer immédiatement le prix de la devise auquel l’opération sera payée dans trois mois, c’est le terme (le prix payé à l’échéance est figé quelle que soit l’évolution de la devise dans les trois mois). Dans un cas comme dans l’autre, il s’agit d’une position figée. Si jamais, par exemple, le dollar se déprécie ( à supposer que le paiement d’une opération se fasse dans cette devise), et auquel cas, le client avait opté pour une opération spot (sans couverture), ce dernier aurait gagné puisqu’il va payer le dollar moins cher. Mais, dans le cas inverse, si le dollar s’apprécie, il perd. Dans le cas d’une couverture à terme, en fixant à l’avance le cours du dollar à trois mois, si à terme, le prix du dollar est inférieur à celui fixé un trimestre auparavant, il perd, non pas financièrement, mais au niveau du coût d’opportunité commerciale, car il se retrouve avec une matière moins compétitive parce qu’acquise plus cher par exemple que celle payée au juste prix, en utilisant la pratique du spot.
Les avantages et les risques de l’option
Quant au principe des options, il consiste à fixer à l’avance le prix de la devise à acheter ou à vendre (même principe des opérations à terme) et de profiter de l’évolution favorable des cours à échéance.
Ce produit financier qui se présente comme une assurance, est par contre assorti d’un coût au départ appelé prime. Elle se détermine par rapport à plusieurs critères (spot, terme, taux d’intérêt,…) mais, essentiellement par rapport à la volatilité de la monnaie. C’est un calcul mathématique de probabilité, tout simplement, adossé au contexte d’un marché.
Si le client est importateur, il peut acheter une option d’achat ou " call ", qui lui donne le droit et non l’obligation d’acheter la devise à l’échéance convenue et au cours fixé à l’avance (prix d’exercice ou strike) ; dans le cas d’un exportateur, il peut acheter une option de vente ou " put ", qui lui donne le droit et non l’obligation de vendre la devise à l’échéance convenue et au cours fixé à l’avance.
Ces nouveaux produits de couverture du risque de prix et de change, autorisés par BAM et l’Office des Changes en 2004, ont eu pour les neuf premiers mois de l’année un succès prometteur. En effet, de l’avis des responsables des salles de marché les plus actives de la place, c’est sur le marché des devises que se feront le plus de " deals " sur ces produits. Celui des matières premières ne concerne que peu d’opérateurs, notamment sur les céréales, un petit peu sur le minier et deux ou trois intervenants sur l’énergie.  Royal Air  Maroc, notamment, est de ceux qui opèrent sur le marché des carburants pour couvrir son risque en matière d’approvisionnement en " jet fuel ".
Cependant, un travail énorme de communication en direction des opérateurs nationaux pour leur expliquer les avantages et surtout les risques inhérents à ces produits dérivés, est donc à faire par les banques marocaines. Il y a encore aujourd’hui un tabou très fort sur les " futures ", parce que les gens les considèrent comme très risqués, voire dangereux. Ce que les salles de marché relativisent en faisant prévaloir leurs compétences en matière de gestion de ce type de produits financiers. Comme elles reconnaissent que les options peuvent être très risquées pour elles vu que le marché marocain est peu profond et ne présente pas tous les critères d’efficience. Elles en supporteraient dès lors le risque pour le compte des entreprises clientes moyennant une prime fixée par avance et une couverture sur le marché international.
En conséquence, les salles de marché qui vont devoir pratiquer ces produits sophistiqués et qui vont gérer des positions en options ont besoin d’une infrastructure complète en termes d’équipes de contrôle, de risk management, de back offices réactifs et équipés, de logiciels de gestion, de formation des traders,…
En somme, pour aller vers des produits sophistiqués qui présentent des risques pour une institution bancaire, il faut des traitements complexes. D’ailleurs, les salles de marché en sont bien conscientes et se sont, pour certaines comme celles de BMCE Bank et de la BCP avec lesquelles nous avons travaillé, équipées pour traiter ces produits de couverture de risque, avec le maximum de sécurité, si autant que l’on peut utiliser un tel terme pour maîtriser un risque.
Aujourd’hui, et selon nos investigations, trois banques seulement peuvent coter ces produits. Il s’agit de Attijariwafa bank, BMCE Bank et la Banque Centrale Populaire. Les filiales de banques étrangères devraient avoir l’expertise et auraient pu être les premières à coter ces produits, mais la politique des maisons-mères leur interdit du moins pour le moment, de proposer ces produits à la clientèle. Les banques marocaines vont intervenir sur le marché international pour couvrir ces opérations puisque le marché local ne permet pas de le faire dans un premier temps. C’est pour cela que  BAM a demandé aux banques de prouver que chaque emprunt/ swap en devises, est lié à une opération d’option elle-même conséquente à des opérations commerciales initiées au Maroc. Mais, il s’agit d’évoluer vers une libéralisation totale pour couvrir les opérations en question. La banque centrale est consciente de ce handicap et œuvrera dans ce sens, de même qu’elle sait qu’il faut autoriser les banques à faire des opérations de swap, devise contre devise et non pas devise contre dirham seulement, pour mieux gérer le risque sur le dirham qui est attaché à un panier de devises.

Un outil de rationalité économique

D’ores et déjà pourtant, plusieurs dizaines d’entreprises locales ont effectué des opérations sur les options depuis le 1er juin 2004.
Par contre, sur le marché des matières premières, il n’y a pratiquement pas eu d’opération, parce que ceux qui sont susceptibles d’en réaliser, opèrent déjà avec des banques étrangères.
En ce qui concerne les options sur les devises, ce sont essentiellement sur l’euro et le dollar que les salles de marché vont opérer. De même que la tendance de réalisation de ces nouveaux produits financiers sur les premiers mois de leur existence est très positive, parce que les options étaient très attendues par les opérateurs économiques à l’export compte tenu du fait de la force de l’euro et de l’instabilité du dollar. Permettre, par exemple, aux banques de placer leur trésorerie à l’étranger, autoriser les opérations sur les matières premières, donner aux banques la faculté de traiter pour leurs clients et pour elles mêmes et, enfin, autoriser les options, tout cela traduit un véritable changement dans les pratiques des banques marocaines, lesquelles disposent désormais d’une très large panoplie d’instruments parmi les plus sophistiqués.
C’est pourquoi, dans l’esprit de ce large processus d’ouverture et de libéralisation, les salles des marchés, qui peuvent offrir à leurs clients des produits diversifiés, attendent la prochaine circulaire en préparation chez l’Office des Changes sur les options de taux pour couvrir le risque de taux. Dans la voie de cette libéralisation, on peut également s’attendre à l’autorisation prochaine qui sera accordée aux banques marocaines d’investir sur les marchés actions européens et américain, après le droit d’acquérir des obligations  des pays AAA, (c’est-à-dire ceux qui sont les plus fiables en matière de notation par les agences  internationales), qui leur a été accordé il y a deux ans.
Il faut donc comprendre que la volonté de promouvoir la libre circulation des marchandises, notamment matérialisée par la signature de plusieurs accords de libre-échange, s’appliquera fatalement et rapidement à la libre circulation des capitaux, l’une et l’autre étant indissociables.
D’ailleurs, c’est ainsi que le dirham deviendra une composante importante de la compétitivité des entreprises puisque sa fluctuation permettra, à la baisse notamment, de ramener la production locale à des prix compétitifs par rapport à celle d’importation.
Certes, on ne saurait évoquer aujourd’hui quelle sera la valeur future de notre devise nationale, mais ce qui est sûr, c’est que le processus d’ouverture et de libéralisation va induire une situation où le dirham verra sa valeur dépendre à la fois de considérations économiques internes, propres à la conjoncture nationale, mais aussi des économies concurrentes qui commerceront avec nous. Il faudra donc que le cours de notre devise s’ajuste en fonction de la compétitivité de notre économie.
Ce processus est irréversible parce qu’aujourd’hui, on ne peut plus fonctionner autrement.

Afifa Dassouli

Ce qu’il faut savoir sur les options de change

Cadre réglementaire (Circulaire 1702 de l’Office des Changes – Juin 2004)
• Les intermédiaires agréés sont autorisés à proposer aux opérateurs économiques résidents, dans le cadre de la couverture contre le risque de change, le système des options de change.
• Les opérations de couverture par utilisation des options de change doivent être adossées à des transactions d’importation et d’exportation de marchandises, ou à des opérations de financement extérieur se réalisant conformément à la réglementation des changes en vigueur.
• Les options d’achat ou de vente de devises ne peuvent être exercées que selon la méthode dite européenne, c'est-à-dire à la date d’échéance.
• Les intermédiaires agréés sont tenus de faire parvenir à l’Office des Changes des comptes rendus trimestriels faisant ressortir la liste des opérateurs économiques marocains ayant souscrit des options de change, la nature des options souscrites (call ou put), la nature des transactions objet de la couverture, le cours de change convenu à l’avance…
• Les modalités d’application de cette circulaire seront précisées par Bank Al Maghrib.

Principes et définitions
• L’option de change
Un contrat de couverture qui confère à l'acheteur le droit et non l’obligation d'acheter ou de vendre à une échéance convenue un montant déterminé de devises contre dirhams, à un cours fixé à l’avance appelé prix d'exercice. Ce droit est acquis contre le paiement d'une prime.
• Catégories d’options
L’option d’achat (Call), permet de se prémunir contre une hausse de la devise en laissant la possibilité de bénéficer d’une baisse (sens import),
L’option de vente (Put), permet de se prémunir contre une baisse de la devise en laissant la possibilité de bénéficer d’une hausse (sens export).
Principes et définitions
Catégories d’options par rapport au prix d’exercice
A la monnaie : une option est dite à la monnaie si son prix d’exercice est égal au cours au comptant,
Dans la monnaie : une option est dite dans la monnaie si son prix d’exercice est plus avantageux que le cours au comptant,
En dehors de la monnaie : une option est dite en dehors de la monnaie si son prix d’exercice est moins avantageux que le cours au comptant,
Catégories d’options par rapport à l’exercice
Américaine : une option est dite américaine si elle peut être exercée à tout moment avant sa date d’échéance.
Européenne : une option est dite européenne si elle ne peut être exercée qu’à échéance.
Le Coût d’une option de change dépend des variables suivantesLe coût d’une option (“prime’) dépend des variables suivantes:
– Le Cours au Comptant (“Spot”) de la devise sous-jacente, au moment de la conclusion du contrat.
– Le Prix d’exercice (“Strike”) de l’option, cours auquel l’acheteur aura le droit d’exercer l’option.
– La date d’Echéance.
– Le Cours à Terme de la devise sous-jacente.
(influence des taux d’intérêt)
-La Volatilité de la devise sous-jacente.