Dix ans après sa réforme en 1993, le marché boursier a connu une nouvelle réforme en décembre 2003.
Son bilan se caractérise par des cycles de hausse et de baisse, jugés normaux. En effet, au lendemain de la première réforme du marché boursier, il y a eu une flambée des cours qui est propre à tout démarrage, lequel était caractérisé par l’attrait que représentait cette nouvelle expérience et qui était appuyée par les privatisations. Puis est intervenue une période de correction, à partir de 1998 et qui a duré jusqu’en 2001. Mais l’intelligence des autorités de tutelle a été de profiter de cette période de vaches maigres pour restructurer le marché et promouvoir des réformes grâce à un ensemble de textes de lois et de circulaires qui sont venus renforcer les bases du marché, la transparence de tous ses acteurs et des sociétés cotées, afin d’être en conformité en la matière avec les standards et les exigences des marchés internationaux. Cela est attesté, par exemple, par le fait que les sociétés cotées communiquent de plus en plus sur les événements relatifs à leur activité et non plus uniquement sur leur situation financière, faisant ainsi des cours le reflet de l’information financière, mais aussi stratégique.

Offre et demande

Sur le plan quantitatif, le marché boursier a repris le chemin de la hausse en 2002-2003, à la suite d’un regain d’intérêt qui s’explique par la sur-liquidité du marché, devenue structurelle. Celle-ci a influé sur les rendements obligataires et permis à la prime de risque des actions de redevenir attractive. Les intervenants ont tout simplement arbitré progressivement en faveur du marché actions au détriment de l’obligataire. Le principe des vases communicants a donc joué naturellement sur la base du rendement des marchés de la même manière qu’en 1998 il avait agi dans le sens inverse. On n’aura jamais assez démontré comment la sur-liquidité du marché a joué sur l’ensemble des marchés de capitaux et à quel point aucune autre solution durable ne permet de l’absorber en dehors d’une reprise massive et continue de l’investissement.
En effet, à la suite de la privatisation de la seconde licence GSM, de la cession de 36 % de Maroc Telecom suivie de celle de la Régie des Tabacs, mais aussi du fait de l’accroissement massif des transferts des MRE, le Maroc bénéficie d’une réserve en devises très importante qui a conforté le Trésor. Les transferts des Marocains de l’étranger ont explosé tout particulièrement après l’avènement de l’euro en 1999 du fait de la difficulté de convertir la totalité de leurs économies réalisées en dehors du système bancaire, à cause de la rigidité des banques qui exigeaient de connaître l’origine des dépôts.
Ces transferts qui dépassent les 30 milliards de dirhams continuent de croître, profitant de la valeur de l’euro qui valait 8 dirhams sa création contre plus de 11 aujourd’hui.
Mais la question primordiale relative au marché boursier est celle de savoir s’il a-t-il contribué au financement de l’économie.
La réponse qui s’impose est malheureusement négative car trop peu d’introductions en bourse se sont faites par augmentation de capital et les appels publics à l’épargne à ce même effet remontent à longtemps. Par contre, on a pu constater ces deux dernières années, un début de financement de l’économie à travers le marché obligataire. En effet, la rigidité des taux débiteurs au niveau des banques a poussé les entreprises à aller sur le marché de la dette par émission de billets de trésorerie et certificats de dépôts pour financer leur exploitation à moindres coûts financiers. D’où l’émergence d’une dette privée qui se développe de façon considérable. Celle-ci a aussi beaucoup profité de l’externalisation des caisses de retraites internes de plusieurs entreprises publiques données en gestion au RCAR qui a le monopole de la gestion des retraites des fonctionnaires. C’est particulièrement le cas de l’ONCF, de l’ODEP de la Lydec et bientôt celle de l’OCP et de l’ONE. Par le recours au marché obligataire, celles-ci ont pu combler les déficits de leurs caisses de retraite, lesquels ont été générés par l’utilisation anormale de cette manne pour le financement de leur activité. Malheureusement, les émissions obligataires privées ne sont pas cotées sur le marché boursier, ce qui aurait pu assurer en partie son animation. Ces émissions ont, par contre, apporté du papier neuf au marché obligataire en le diversifiant des émissions de l’Etat ou garanties par l’Etat. Toutefois, ces émissions restent illiquides du fait que les porteurs préfèrent en attendre l’échéance à cause de la baisse des taux d’intérêt. De même que se pose le problème de leur négociation du fait de la difficulté de leur appréciation en termes de prix.
Le marché obligataire est un marché de gré à gré, insuffisamment transparent et dont on ne peut connaître facilement la profondeur de l’offre et de la demande. Pour toutes ces raisons, les intervenants du marché obligataire viennent y faire du " stock picking " et ne vendent pas parce qu’ils n’ont pas d’autres alternatives de placement à court terme.
Des tentatives de mise en transparence de ce marché ont été tentées vainement faute de mise en place d’un système d’informations qui traduise l’ensemble de l’offre et la demande, à l’instar de celui du marché boursier, et qui permettrait la cotation des lignes du marché obligataire. Pourtant, le marché obligataire se doit d’évoluer rapidement pour permettre une meilleure liquidité et une bonne visibilité à terme, notamment par la mise en place d’outils de protection des intervenants que sont les produits dérivés de taux. La SBVC devrait mettre à disposition des intermédiaires un système d’informations adapté à ce genre d’opérations qu’il faudra bien sur rapidement réglementer.
De même, il y a eu un rapprochement avec Euronex pour étudier la faisabilité de la mise en place d’un marché à terme des obligations. En effet, dans un marché de produits dérivés de taux, on pourrait, à partir du prix du produit dérivé, calculer automatiquement celui du produit sous-jacent et donc pallier la difficulté de la cotation des obligations. Cette volonté est confirmée par la récente circulaire du CDVM, relative à la dette privée pour harmoniser la valorisation de ces titres par les OPCVM, à l’instar de la normalisation de la cotation de la dette publique imposée par Bank Al-Maghrib, dans le but de créer une sorte de courbe de la dette privée. Il y a donc une véritable prise de conscience de la nécessité d’organiser et de réglementer le marché obligataire pour le transformer en un outil de financement fiable.

Un marché précurseur

Le marché des capitaux se constitue d’un ensemble de produits dont l’utilisation s’adapte aux besoins du marché. C’est pourquoi, si la Bourse ne joue pas encore son rôle de financement de l’économie, le marché obligataire lui s’y initie, bien qu’il intervienne exclusivement dans le financement de l’exploitation des entreprises. Il contribue ainsi à consolider leur activité, leur permettant de continuer à créer de la richesse. Le marché de la dette privée est donc un moyen structurant des PME pour les aider à améliorer leur ratios de rentabilité, avant de les engager dans une croissance interne ou externe et un jour, naturellement, les amener à aller en bourse.
Il ne faut pas oublier que les entreprises marocaines, moyennes ou grandes, restent familiales, non capitalistiques et ne répondent pas encore aux conditions d’introduction en bourse alors que les grands groupes, s’ils ne sont pas déjà cotés, n’ont aucun intérêt à l’être du fait de l’importance de leur autofinancement.
En conclusion, on peut dire qu’au Maroc, les marchés des capitaux ont connu une nette évolution en 10 ans, laquelle est devenue irréversible. Il est connu que ces marchés connaissent des sursauts au lendemain de crises. Après la crise pétrolière de la décennie 70, les contrats à terme sur les matières premières ont été introduits et les crises boursières ont amené les options sur les indices.  Au Maroc, le problème de la sur-liquidité a poussé Bank Al-Maghrib à mettre en place les Swaps et les options de change qui constituent la réforme la plus importante. En effet, ces produits innovants introduits sur le marché des changes comme les contrats sur les matières premières et les options de change permettront aux entreprises importatrices et exportatrices de gérer leur risque de change et de volatilité des cours des matières premières et des devises.
Rappelons à cet effet, que les entreprises qui exportaient en dollars en 2003 ont beaucoup souffert de la faiblesse de la devise américaine.
Le marché des capitaux a enfin joué un rôle très important dans la collecte de l’épargne en en améliorant le rendement le rendant plus attrayant que les taux réglementés pratiqués.  Les entreprises comme l’État ont profité du marché des capitaux pour diminuer le coût de leur endettement. Et, la désintermédiation financière a permis d’améliorer les conditions de financement du Trésor. Il y a dix ans, le taux sur un an était à 7,5 %. Aujourd’hui, il est à 2,75 %. Ce qui a permis à l’État de procéder à la conversion de sa dette extérieure en domestique. Un constat s’impose, le Maroc a d’une manière générale et grâce à tous ces changements du marché des capitaux, mieux géré son argent en permettant aux acteurs économiques de mieux se financer et de mieux placer leur argent.

Afifa Dassouli