Après une longue absence, le Trésor a émis sur le marché primaire, les 3 et 10 septembre dernier, sur « le 2 ans » un milliard de dirhams au taux de 3,59%, soit une variation de 0,55 % et, sur le 52 semaines, un milliard de dirhams à 3,40 %, avec une augmentation de 0,39% par rapport au précédent taux d’intervention du Trésor sur le primaire pour une telle maturité.
Au Maroc donc, les taux sont sur une tendance baissière en corrélation avec l’inflation, comme un peu partout dans le monde occidental, en Europe, aux Etats-Unis ou au Japon où la baisse de l’inflation a marqué les cinq dernières années. Cette baisse des taux se justifiait aussi par les excès de liquidités qui ont caractérisé l’ensemble des marchés des capitaux.
En 2006 et 2007, les taux, toutes échéances confondues, ont été en dessous de 4%, y compris sur le 10 ans et même sur le 30 ans. La courbe des taux du marché obligataire, quasiment plate, ne permettait pas à ses différents taux de prendre en compte les primes de risque. C’est ainsi que le 10 ans était à 3,40% quand le 5 ans à 3,20%, le 1 an à 3%  et l’interbancaire autour de 2,50%. Seuls, les taux des dépôts à terme (DAT) se situent à contrario autour de 4% sur des échéances courtes, du fait de la concurrence entre les banques qui cherchent à gagner des parts de marché.

La croissance économique et ses conséquences
En effet, une courbe de taux distingue normalement les taux à court terme (que sont ceux au jour le jour, le trois mois, le six mois, le douze mois), des taux à moyen terme comme le 5 ans, le 10 ans. Au-delà, il y a les taux à long terme, comme le 20 ans  et le 30 ans.
En principe, la courbe des taux est ascendante et les taux sont corrélés à leur terme. Par ailleurs, les taux bas sont de nature à relancer l’économie qui, une fois repartie, permet que l’inflation  soit de nouveau régénérée, amenant la Banque Centrale  à remonter les taux. C’est ce qui semble être le cas aujourd’hui au Maroc.
Dans une telle situation, le Trésor, principal animateur du marché obligataire, a bien profité en se finançant à moindre coût. Mais, bénéficiant d’une trésorerie confortable, il a aussi contribué à la crise du marché obligataire en s’absentant du marché adjudicataire, créant par là même un déséquilibre entre l’offre et la demande.
La nouveauté est donc que le Trésor est de retour sur le marché. Il a marqué le 2 ans et le 52 semaines  à la hausse. Cela signifie que le Trésor inscrit la courbe des taux à la hausse, même s’il n’a pas encore été au-delà du 2 ans. La répercussion sur le secondaire n’a pas tardé comme le montre le tableau ci-après sur ces échéances. Il n’y a pas de différence de taux entre les deux marchés.
Par contre, comme on peut le lire sur le même tableau, les autres maturités affichent encore des écarts significatifs entre le primaire et le secondaire, allant de 0.51% à 0.85%.
Toutefois, la hausse effective sur le 52 semaines et le 2 ans sur le marché primaire a commencé à se répercuter sur les autres maturités, sur le marché obligataire secondaire, poussant les taux à la hausse  comme le montre la configuration de la courbe actuelle dont le 5 ans atteint presque les 4% ; le 10 ans est entre 4,20% et 4,30% et le 15 ans autour de 4,60%, rompant ainsi avec la stagnation qui caractérisait le marché.
Cette tendance se confirme par l’annonce des besoins de financement du Trésor de 25 milliards de dirhams d’ici à la fin de l’année. En effet, lorsqu’il viendra lever du papier sur le marché, il injectera de l’offre, laquelle, confrontée à une demande affaiblie par la baisse des rendements, provoquera une hausse des taux.
On comprend donc que les taux d’intérêts du marché obligataire ont certainement marqué un tournant car les investisseurs, qui se sont désintéressés de ce marché au profit du marché actions, lequel a réalisé une performance de 70% en 2006 et qui en est à 40% depuis le début de 2007, sont dans l’expectative et attendent une augmentation des taux plus franche pour se repositionner.
La politique du Trésor sera déterminante dans la continuité de la hausse des taux. Le rythme et l’ampleur de ses besoins et ses interventions sur le marché primaire, détermineront le retour de la dynamique du marché secondaire et, réciproquement, la remontée des taux et le rétablissement de la courbe des taux à la normale incitera les investisseurs à une meilleure diversification de leurs placements.

Afifa Dassouli.