La Nouvelle Tribune : La bourse de Casablanca continue sa déprime depuis septembre 1998, sa situation est-elle désespérée ?
 
Mme Dounia Taarji : Tout d'abord, permettez-moi de nuancer votre affirmation : depuis le début de l'année, nous assistons à un redressement des cours, irrégulier et modéré, mais qui déjà atteint 10 %. Certes, il est encore trop tôt pour parler de reprise, mais on commence à espérer voir le bout du tunnel...
Maintenant, que faut-il pour une véritable reprise ? Elle ne peut s'inscrire que dans le cadre d'une restructuration globale du marché des capitaux, qui aborde les différentes dimensions de l'offre et de la demande. En particulier, il faut viser la modernisation des circuits de collecte de l'épargne, le développement de l'utilisation de cette épargne par les entreprises, et la professionnalisation des opérateurs. Or, ce que l'on peut constater, c'est qu'un véritable travail de fond, de fourmi pourrait-on dire, est entamé sur ces différents sujets, de la part des différents acteurs sur le marché des capitaux, et accompagné par les autorités. Et c'est leur intervention sur les différents marchés, basée sur la recherche de solutions optimales pour leurs différents besoins, qui est susceptible de constituer un ingrédient fondamental et positif pour le développement des marchés. Je vais appuyer mon constat par quelques exemples. Le premier : on assiste aujourd'hui à une réelle concertation entre la Direction du Trésor et les gestionnaires obligataires pour construire une courbe des taux sur la base d'informations centralisées par Bank Al-Maghrib. Et cela, parce que la dernière fois que la banque centrale a baissé ses taux directeurs, les gestionnaires ont réagi en tant qu'association et ont décidé de changer leur méthode de calcul des valeurs liquidatives, pour pallier le manque de visibilité. Cette décision a provoqué l'étonnement des autorités de tutelle, qui n'avaient pas été consultées au préalable. Un travail en commun  a alors été enclenché pour l'instauration d'une courbe des taux permettant la valorisation des portefeuilles obligataires. En effet, l'absence d'une courbe de référence créait un réel handicap pour le fonctionnement du marché obligataire.
Le second exemple de cette concertation est celui de l'étude lancée par la Bourse : c'est une étude sur l'épargne, à laquelle nous sommes associés au même titre que le Trésor, la Direction des Impôts, la Direction des Statistiques et les assureurs. Les conclusions de cette étude permettront de mieux comprendre le comportement et les attentes des épargnants, afin de mettre en place les produits d'épargne nécessaires, les différencier en fonction du type d'épargnant ou du réseau de collecte. C'est une démarche responsable qui permettra à tous les acteurs d'adapter leurs services et leurs produits aux attentes du marché, et ce faisant de contribuer à le développer durablement.
 
Quelles sont selon vous, les avancées qui pourraient intervenir en faveur de la Bourse ?
À notre niveau, au CDVM, nous avons constaté une amélioration qualitative et quantitative dans l'information financière. Nous publions d'ailleurs cette semaine le bilan semestriel du suivi des recommandations du CDVM en matière de publications financières. Celui-ci prouve que les sociétés cotées font un effort pour être de plus en plus transparentes et améliorer la compréhension de leur activité par les actionnaires, et ce alors que le marché est morose. Nous avons constaté aussi un autre élément positif en faveur du développement du marché boursier, c'est le positionnement des actionnaires. Les sociétés cotées rendent de plus en plus de compte aux actionnaires et veillent à la rémunération et à la valorisation de leurs actions. En attestent la vague de distribution de dividendes exceptionnels et les programmes de rachat lancés par certaines sociétés cotées de leurs propres titres pour une régularisation des cours. En effet, un intérêt nouveau est accordé à tous les actionnaires et aussi aux minoritaires pour une fidélisation et une amélioration de la relation avec l'actionnaire.
Cette attitude récente des sociétés cotées vise à rassurer leurs actionnaires, mais également à les convaincre d'envisager leur placement en bourse comme un placement de long terme, rémunéré principalement par des dividendes. À ce sujet, il faut souligner qu'aujourd'hui le rendement des dividendes est redevenu très attractif au regard des rémunérations proposées par les produits de taux, aussi investir en bourse pour recevoir des dividendes redevient un investissement raisonnable !
 
Et qu’en est-il du marché obligataire ?
On a pu constater ces deux dernières années l'arrivée de nouveaux émetteurs sur le marché obligataire à la recherche de financements désintermédiés. Ainsi, en 2002, treize émetteurs ont eu recours au marché pour s'endetter à court ou moyen terme.
C'est là le facteur le plus puissant qui poussera à la ré-instauration de la dynamique de ces marchés. En effet, l'alternative du financement des entreprises par le marché devient progressivement une réalité visible, expérimentée par des émetteurs très différents. Cette possibilité d'un financement sous forme de dette, alternatif aux financements bancaires est, il faut le rappeler, l'un des premiers objectifs du développement des marchés financiers. Ce qu'il faut souligner, c'est qu'on s'inscrit dans une dynamique : plus les entreprises émettront de dette sur les marchés financiers, sous forme d'émission obligataire ou de billets de trésorerie, plus l'exigence de transparence financière nécessaire à cette forme de financement des entreprises sera "dédramatisée", et l'accès au marché sera banalisé. Et certains de ces émetteurs, dans une étape ultérieure de leur développement, pourront envisager plus sereinement de s'introduire en bourse pour chercher du capital.
 De même, une autre forme de financement des entreprises s'est particulièrement développée ces dernières années. Il s'agit du capital-risque, qui permet à des investisseurs financiers d'accompagner le développement d'une entreprise en phase de croissance. Ces entreprises prévoient  de s'introduire en bourse à moyen terme pour permettre aux investisseurs de sortir dans de bonnes conditions : aujourd'hui, le vivier de ces entreprises potentiellement cotables est en train de se constituer progressivement, sous l'impulsion d'investisseurs qui ont une logique financière, et un projet de loi sera présenté prochainement au Parlement à ce sujet.
Voilà autant de chemins qui, tout en amenant plus lentement à la re-dynamisation des marchés de capitaux et de la bourse en particulier, contribuent à une reconstruction structurelle de la place casablancaise. En bout de course, la mise en place des marchés de capitaux qui jouent leur rôle dans le financement de l'économie est une œuvre de longue haleine qui résultera de toutes ces évolutions. 
 
Pourtant, ces évolutions ne sont pas coordonnées par les autorités de marché ?
C'est vrai, il n'y a pas de stratégie unique qui, en agissant sur chacun des facteurs, pourrait re-dynamiser d'un coup de baguette les marchés boursier et obligataire. D'autant que la Bourse souffre d'un gros handicap, celui d'avoir gardé l'image d'un casino où l'on a beaucoup gagné, certes, mais surtout où l'on a beaucoup perdu. Pour améliorer son image, il faut progressivement prouver que la bourse c'est aussi un marché qui permet des financements désintermédiés et une opportunité raisonnable de placement à long terme avec la recherche d'un rendement sous forme de dividendes. Et c'est à travers différentes actions, dont j'ai évoqué quelques exemples, qui peuvent, certes, paraître non coordonnées, mais qui résultent d'une meilleure compréhension par les opérateurs et les autorités des mécanismes de marché, que nous réussirons la relance. 
Rappelons que la réforme de la bourse en 1993 résultait d'une vision volontariste de l'État, alors que les fondements n'étaient pas encore en place. C'est ainsi que les canaux de collecte de l'épargne longue étaient très réduits, et que le comportement des entreprises ne traduisait pas non plus une volonté de transparence et encore moins une orientation de leur financement vers la désintermédiation.
Nous sommes donc en train de jeter les bases d'une économie financière désintermédiée, en agissant grâce à ces forces qui poussent toutes dans le même sens, et la réglementation les accompagne en bonne intelligence.
 
Et le CDVM, comment encadre-t-il ces évolutions qui vont dans le sens d'une accélération du processus de modernisation des acteurs des marchés de capitaux ?
En effet, cela constitue un des axes de l'action du CDVM.
Notre démarche est basée sur deux principes clairs qui sont : plus de proximité et plus de rigueur.
C'est-à-dire qu'on est plus proche et en même temps plus exigeant envers les opérateurs du marché. On est plus proche, grâce une concertation sur tous les sujets possibles et ce de façon systématique, avec les professionnels du marché que sont les sociétés de bourse, les gestionnaires d'OPCVM ou encore les émetteurs.
Nous commençons aussi à nous rapprocher des commissaires aux comptes, dont le rôle est essentiel en matière d'information financière. Le CDVM a un effort permanent à faire pour être plus technicien. Nous nous devons de connaître et intégrer en permanence les techniques des professionnels que nous devons contrôler. Pour cela, notre démarche consiste à aller plus souvent chez les professionnels, et de les associer systématiquement à toutes les réflexions en cours avant d'aller chercher des références internationales. Pour cela, nos équipes sont de plus en plus pointues et sont au fait des normes internationales.  C'est ainsi qu'à l'occasion de l'élaboration d'une circulaire sur les rachats, nous venons d'en envoyer le texte pour avis à 82 professionnels. À travers les réponses et les remarques qu'ils nous retournent, nous bénéficions de leurs préoccupations et exigences. Cela nous permet de prendre en compte leurs positions dans la mise au point d'un texte de référence qui sera le plus complet possible.
 
Pourtant, vous ne vous êtes pas concerté avec les actionnaires minoritaires de la BNDE ?
C'est une affaire qui a de nombreuses dimensions et qui n'a été traitée par les médias qu'à travers l'angle boursier, ce qui est très réducteur pour l'affaire en question.
En effet, la BNDE, c'est d'abord une banque et qui dit banque suppose qu'elle a des déposants qui lui ont accordé un capital confiance et envers lesquels elle a des engagements, et qu'en tant que banque, elle est sous la tutelle de Bank Al-Maghrib.  Or, une banque qui a des difficultés présente un risque systémique pour l'ensemble de la place. Il s'agissait donc de voir dans le cas d'espèce comment limiter ce risque, comment traiter les difficultés d'une banque pour rendre aux gens leur argent.
C'est là une dimension très importante dans l'analyse.
L'autre dimension est que la BNDE est une banque publique donc gérée par l'Etat.
La troisième dimension indique c'est une société anonyme qui a des comptes à rendre à des actionnaires selon les règles de la Société anonyme.
Quant à la quatrième dimension, elle montre qu’il s’agit d’une société cotée qui, de surcroît, a procédé à des appels publics à l'épargne à travers des émissions obligataires. Cette caractéristique la conduit à un certain nombre d'obligations d'information, en plus des engagements vis-à-vis des gens qui lui ont prêté de l'argent.
Comme vous le voyez, ce n'est pas parce qu'il s'agit d'une société cotée que le CDVM est forcément compétent sur tous les autres sujets, et nous n'avons pas à prendre position sur le management d'une société cotée. Pour ne citer que celles-ci, nous ne sommes en charge ni du respect de la loi sur la société anonyme, ni de celui de la loi bancaire. Dans le cas de la BNDE, certains des problèmes relevés ne sont pas de notre ressort car, comme vous l'avez constaté, la BNDE a de nombreuses dimensions !
En définitive et compte tenu de tous ces éléments, l'actionnaire majoritaire, l'Etat, a considéré qu'elle ne pouvait continuer son activité et donc a adopté une solution qui permettait de réaliser le maximum de ses actifs pour faire face à ses engagements.
Dans le cadre de ces solutions, il fallait sortir la BNDE de la bourse pour réduire une des dimensions à gérer. Il a donc été décidé de lancer une OPA pour diminuer le nombre de petits actionnaires et solutionner un des problèmes de la BNDE. Donc, la question du prix de sortie proposé aux petits porteurs est vraiment réductrice par rapport à toutes les dimensions de l'impasse dans laquelle la banque publique se trouvait.
Le CDVM, face à cette situation, ne pouvait qu'apprécier le geste fait par la CDG envers les petits porteurs, alors qu'aucune obligation légale ne l'imposait. Difficile d'avoir un jugement inattaquable sur le prix proposé, sachant que la BNDE valait zéro en réalité !
Quant aux actionnaires minoritaires, le CDVM a toujours été à l'écoute de leurs préoccupations légitimes. Le CDVM n'est pas au centre des décisions pour la BNDE, ce qui n'a pas empéché que nous soyons consultés régulièrement et que nous avons naturellement insisté sur la prise en compte des intérêts des actionnaires minoritaires. 
 
Qu'en est-il des institutionnels, eux qui constituent l'épine dorsale du marché bousier ?
Les institutionnels ont également leur chemin à faire.
Le secteur est en pleine restructuration. En effet, il doit digérer un nouveau Code des Assurances, alors que les compagnies doivent intégrer de nouvelles règles et normes prudentielles, ce qui les oblige à de nouvelles contraintes financières.
Ce n'est pas cette année que les institutionnels vont revenir en bourse alors que les moins-values boursières les ont obligés soit à provisionner massivement, soit à constater des pertes d'importance, fragilisant dans bien des cas leur situation financière. En revanche, ils ont démarré un processus de modernisation, de réorganisation et de mise en place de méthodes de gestion active de leurs portefeuilles et de réflexion stratégique sur leur activité.
Cette démarche en fera les acteurs modernes, qui fonctionnent de façon cohérente, bref ce qu'il faut pour re-dynamiser les marchés à long terme.
 
Sur le plan réglementaire, pourquoi les textes n'ont-ils pas encore été présentés au Parlement ?
Ces textes sont prêts désormais et ils devraient être examinés incessamment en conseil de gouvernement puis au Conseil des Ministres avant d'être présentés au Parlement.

Quel en est le contenu ?
Il n'est pas possible de porter ces textes sur la place publique avant leur présentation aux instances habilitées car on ne saurait les apprécier ou les évaluer, positivement ou négativement d'ailleurs, avant qu'ils ne revêtent un caractère officiel.
Par contre, je peux vous dire qu'il est prévu un projet de loi sur les pensions, un second sur les offres publiques et un troisième sur le capital-risque. De plus quatre amendements seront proposés : sur le CDVM, la Bourse, les OPCVM et le dépositaire central.

Entretien réalisé par
Afifa Dassouli